【行业跟踪】电力行业系列报告——电力

核心观点：

2024年前三季度，行业实现营业收入 18748.02 亿元，同比增长 0.19%，与 2023 年同期基本持平；归母净利润 1946.86 亿元，同比增长9.67%。行业整体盈利能力稳步回升。2024 年前三季度，行业净资产收益率达 7.84%，在 2023 年高基数的基础上提升 0.17 个百分点。同时行业毛利率和净利率分别达到 22.66%、13.10%，分别较 2023年同期提升 1.52 和 1.15 个百分点，延续了 2020 年以来的上涨趋势。行业财务费用率持续下降，2024 年前三季度，行业财务费用率为 4.54%，比 2023 年同期下降 0.26 个百分点。2024 年前三季度，行业经营活动产生的现金流量净额为 4572.53 亿元，同比增长21.77%，其中火电、水电、其他发电、电网、环保及水务等子板块经营活动现金流均得到了改善。

2024 年前三季度，火电、水电、其他发电等发电企业贡献了电力及公用事业超过 80.24%的归母净利润。水电、其他发电是盈利能力最强的两个子行业，2024 年前三季度，水电毛利率、净利率分别为 58.16%、43.87%，分别同比提升 3.49 个百分点、4.68 个百分点。其他发电盈利能力仅次于水电，其毛利率、净利率分别为 41.93%、25.35%，分别同比降低 1.05 个百分点、1.12 个百分点。公募基金对水电的配置比例最高，但在 2024 年三季度降低了对电力及公用事业行业的配置。

能源局发布规范电力市场交易行为政策，纠偏“乱报价”。本周，国家能源局综合司发布关于进一步规范电力市场交易行为有关事项的通知，明确提出当前电力市场交易中存在“部分经营主体存在违反市场交易规则、实施串通报价等问题”。

资料来源：中原证券《行业业绩表现稳健，关注水电与核电》；国盛证券《政策纠偏电力交易报价乱象，10 月风电发电高增》；德讯证顾研究中心整理。德讯证顾整理时间：2024/11/21。

风险提示：运营效率提升不及预期；成本管控不及预期；政策变动风险。

机会方向

■电力及公用事业行业经营业绩稳健，稳定性和防御性突出

根据同花顺 iFinD 统计，中信电力及公用事业行业可分为 2 个二级子行业；发电及电网、环保及公用事业；和 7 个三级子行业：火电、水电、其他发电、电网、燃气、供热或其他、环保及水务。共包含 226 家上市公司。

火电板块包含 34 家上市公司。除了国家电投集团旗下的中国电力仅在香港上市以外，其余几家大型发电集团主要的电力运营平台均在 A 股上市，比如华能集团旗下的华能国际，国家能源集团旗下的国电电力，大唐集团旗下的大唐发电，和华电集团旗下的华电国际。国家开发投资集团控股的国投电力不仅可以分类为火电企业，其水电装机排名上市公司第 3，亦可作为水电代表性企业。浙能电力为浙能集团旗下的电力运营平台，除了火电业务，公司亦通过参股联营企业开展核电业务。

水电板块有 9 家上市公司，以长江电力、华能水电、川投能源为代表性企业。长江电力为三峡集团旗下的、水电装机最大的上市企业。华能水电控股股东为华能集团，其水电装机排名第 2。川投能源则是四川省投资集团控股的，以投资水电站为主营业务，与国投电力共同运营雅砻江水电公司。

其他发电板块共 21 家上市公司。除了包含中国广核集团集团控股的中国广核、中国核工业集团控股的中国核电两家大型核电公司以外，其他发电板块主要是以国家能源集团控股的龙源电力、三峡集团控股的三峡能源为代表的新能源发电企业。

电网板块共 9 家上市公司，代表性企业有南方电网旗下的南网储能，三峡集团旗下的三峡水利，广西能源集团旗下的广西能源（原桂东电力）等。

燃气板块共 28 家上市公司，主要聚焦天然气产业链的中下游业务，代表性企业有新奥股份、新天绿能、深圳燃气等。供热板块共 15 家公司，主营供热业务，代表性企业有物产环能、富春环保、杭州热电等。环保及水务板块则有 110 家上市公司，数量最多，主营环保项目建设和环保运营业务，代表性企业有首创环保、伟明环保、兴蓉环境等。

整体上看，电力及公用事业行业包含电力、燃气、供热、水务、环保等细分行业，是支撑社会经济运行和居民生活的基础性行业，在一定区域内存在自然垄断的属性，行业经营业绩稳健，稳定性和防御性突出，2024 年前三季度，行业盈利情况在 2023 年同期高基数的基础上创历年来新高。

虽然煤电企业受煤价波动影响较大，其业绩具有明显的周期性，但电力及公用事业行业整体盈利能力稳健。2024 年前三季度，电力及公用事业行业盈利规模创历年来新高。根据同花顺iFinD 数据，行业实现营业收入 18748.02 亿元，同比增长 0.19%，与 2023 年同期基本持平；归母净利润 1946.86 亿元，同比增长 9.67%。电力及公用事业营业收入水平稳步增长，但行业归母净利润水平波动较大，2023 年前三季度归母净利润已实现同比增长 64.13%，2024 年前三季度归母净利润在 2023 年同期高基数的基础上，又实现同比 9.67%的增长，创造了历年前三季度最佳业绩。

单三季度归母净利润亦为历年新高。2024 年以来，行业单季度归母净利润水平环比呈上升趋势。第三季度，电力及公用事业单季度营业收入为 6662.21 亿元，同比增长 1.86%，环比增长 14.43%；归母净利润润为 725.57 亿元，在 2023 年同期高基数的水平上，实现同比增长0.58%，环比增长 13.62%。

■发电企业贡献了电力及公用事业行业大部分归母净利润

2024 年前三季度，营业收入数值排名前三的为火电、燃气、其他发电，分别为 10145.42亿元、2474.41 亿元、2196.00 亿元；营业收入增速排名前三的分别为水电、燃气、其他发电，分别为 11.19%、4.83%、2.71%。归母净利润数值排名前三的为火电、水电、其他发电，分别为 733.33 亿元、430.93 亿元、398.00 亿元；归母净利润增速排名前三的分别为电网、水电、供热或其他，分别为 47.78%、25.01%、12.73%。

2024 年前三季度，发电企业贡献了电力及公用事业超过 80%的归母净利润。从电力及公用事业行业归母净利润占比来看，排名前三的为火电、水电、其他发电，2024 年前三季度分别占比 37.66%、22.13%、20.44%，合计占比 80.24%。因此，发电企业贡献了电力及公用事业大部分归母净利润。从单个子行业盈利贡献能力上看，排名前三的是水电、其他发电、环保及水务。2024 年前三季度，水电营业收入全行业占比 5.43%，却贡献了 22.13%的归母净利润；其他发电营业收入全行业占比 11.70%，归母净利润占比 20.44%；环保及水务营业收入全行业占比 11.57%，归母净利润占比 11.44%。部分火电企业存在增收不增利的问题，营收占比过半，高达 54.07%，仅贡献 37.66%的归母净利润。

水电、其他发电是电力及公用事业盈利能力最强的两个子行业。2024 年前三季度，水电盈利能力最强，毛利率、净利率分别为 58.16%、43.87%，分别同比提升 3.49 个百分点、4.68个百分点。其他发电盈利能力仅次于水电，其毛利率、净利率分别为 41.93%、25.35%，分别同比降低 1.05 个百分点、1.12 个百分点。供热或其他子行业盈利能力排名最后，毛利率、净利率分别为 8.44%、3.45%，分别同比提升 0.40 个百分点、0.16 个百分点。

从 ROE 水平来看，水电最高，2024 年前三季度达到 12.02%，较 2023 年同期提升 1.88个百分点；火电排名第二，ROE 为 8.12%，较 2023 年同期提升 0.29 个百分点；环保及水务ROE 最低，为 4.93%，较 2023 年同期下降 0.15 个百分点。

从单季度情况看，营业收入数值排名前三的为火电、燃气、其他发电，分别为 3687.70 亿元、775.17 亿元、749.91 亿元；营业收入同比增速排名前三的分别为水电、供热或其他、燃气，分别为 11.81%、8.25%、5.27%。归母净利润数值排名前三的为火电、水电、其他发电，分别为 244.91 亿元、231.35 亿元、118.39 亿元；归母净利润同比增速排名前三的分别为电网、水电、燃气，分别为 83.80%、24.58%、12.23%。

与火电同为传统能源，由于水电前三季度来水偏丰，根据国家统计局数据，水电发电量为10040 亿千瓦时，同比增长 16%；同期全国水电平均利用小时数为 2672 小时，同比增加了 305小时。水电设备在前三季度得到了更加充分的利用，此消彼长，这也压降了火电的盈利空间。

公募基金对水电的配置比例最高，但在 2024 年三季度降低了对电力及公用事业行业的配置。从公募基金对电力及公用事业的配置情况看，2022 年二季度末至 2024 年二季度末，公募基金对电力及公用事业行业的配置比例在持续提升，由 0.73%提升至 3.51%。然而 2024 年第三季度，公募基金降低对电力及公用事业行业的资金配置，配置比例降至 2.63%，低于 2024年第一季度末的 2.66%，仍高于其在 2021 年至 2023 年的配置比例。从细分子行业看，公募基金对水电的配置远高于其他子行业，2024 年三季度末达到 1.74%，占整个电力及公用事业行业配置的比重接近 66%，同比降低 0.07 个百分点。

■政策纠偏电力交易报价乱象

能源局发布规范电力市场交易行为政策，纠偏“乱报价”。本周，国家能源局综合司发布关于进一步规范电力市场交易行为有关事项的通知，明确提出当前电力市场交易中存在“部分经营主体存在违反市场交易规则、实施串通报价等问题”。对此，政策明确提出几项（“不得”：（1）不得滥用市场支配地位操纵市场价格，不得实行串通报价、哄抬价格及扰乱市场秩序等行为。（2）不得利用“发售一体”优势直接或变相以降低所属售电公司购电成本的方式抢占市场份额，不得对民营售电公司等各类售电主体和电力大用户进行区别对待。（3）各经营主体间不得通过口头约定、签订协议等方式串通报价。（4）有多个发电厂组成的发电企业进行电能量交易，不得集中报价。）

总体来看，在举措上，政策提出要：综合考虑机组固定成本、燃料成本、能源供需等客观情况合规报价，推动交易价格真实准确反映电力商品价值；以市场注册主体为单位独立进行报价。

整体来看，在年底各地将组织中长期电力合同签订前出台该通知，主要是针对市场存在的串通报价、哄抬价格等乱象纠偏。我们认为，市场不必对“降电价”过分担忧，随着电力市场建设的完善，最终会形成在考虑综合成本基础上反映真实电力商品价值的电价。此外，我们认为区域分化依然会进一步体现，依然建议关注用电供需格局偏紧、电价风险较低地区。

研究承诺

本报告所采用的数据均来自合法合规渠道，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。承诺遵守国家法律、法规及证券监管机构、行业自律组织的各项规章制度，恪守独立诚信、谨慎客观、勤勉尽职、公正公平的原则，为投资者提供专业服务。

投资评级说明

评级标准

概念标的：相对强于市场基准指数收益率5％～15％之间；

中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间；

回避：相对弱于市场基准指数收益率5％以上。