【行业跟踪】房企回暖，看好地产板块行情延续

核心观点：

➢2024年以来，中央及地方政府加快存量房收储政策推广，包括设立3000亿元保障性住房再贷款，支持地方国企收购未售商品房用于保障性住房，支持专项债券用于收购存量商品房等。各地方政府相继跟进收储细则，对收储价格、房源条件、配套设施等做出明确要求。目前已有收储项目落地，但受收储房源要求较高、收储成本过高等影响，进展较为缓慢。

➢本轮收储已经明确的资金来源有央行的3000亿专项借款，财政部允许的地方政府专项债用于收储，此外预计还有地方政府的财政补贴。当前全国平均租金回报率2.25%，一线城市租金回报率平均1.70%，而央行专项贷款从商业银行投向收储平台的利率为2.25%，租金回报难以覆盖成本。多数城市在收储时将保障房重置价格设为参考价格上限，房企在出售相应资产时折价较大，意愿不强烈。

➢11月8日下午，全国人大常委会办公厅举行新闻发布会。发布会宣布三项化解隐性债务举措，并披露优化房地产税收、专项债收储相关政策进展。

机会观点：

收储资金层面已明确，建议关注重点布局一线及核心二线城市的房企、活跃度提升的房产中介平台、高效运营的头部物业管理公司及城投类地产公司，同时，地方化债规模符合预期，政策加速推进，建议持续关注核心城市二手房价格复苏及地产政策细节披露与落地情况。

资料来源：国联证券《关注收益水平提升，期待收储落地提速》2024/11/8、华福证券《专项债收储政策有望加速落地》2024/11/9，德讯证顾整理时间：2024/11/10

风险提示：1、宏观经济波动风险；2、房地产政策调整对市场的积极影响低于预期。

一、收储政策持续深化完善，助力房地产去库存

2024年以来，中央及地方政府加快存量房收储政策推广，包括设立3000亿元保障性住房再贷款，支持地方国企收购未售商品房用于保障性住房，支持专项债券用于收购存量商品房等。各地方政府相继跟进收储细则，对收储价格、房源条件、配套设施等做出明确要求。目前已有收储项目落地，但受收储房源要求较高、收储成本过高等影响，进展较为缓慢。

在本轮收储政策集中出台之前，住建部等部门已有针对收购存量房屋用作保障性租赁住房的政策。通过前期小范围的探索，逐步积累经验，至2024年，收储去库存开始全面推广，不断完善和落实相关政策细节。

（1）探索与试点（2021-2023年）：2021年7月，住建部、国家发改委等联合发布《关于加快发展保障性租赁住房的意见》中，明确提出允许利用非居住存量房屋改建为保障性租赁住房，用作保障性租赁住房期间，不变更土地使用性质，不补缴土地价款。2023年1月，中国人民银行推出“租赁住房贷款支持计划”，在重庆等8个试点城市支持租赁住房贷款，额度为1000亿元，利率为1.75%。这些政策从结构上提出如何盘活存量房源，降低保障性住房建设成本，并为后续的存量商品房收购和租赁打下了基础。

（2）2024年4月底中央定调，多部门配套政策出台：2024年4月30日，中央政治局会议明确提出要统筹研究消化存量房产与优化增量住房，正式定调新一轮房地产市场政策。随后，国务院政策例行吹风会中，提出设立3000亿元保障性住房再贷款，支持地方政府通过国有企业收购存量商品房用于保障性住房。财政部、央行、住建部、自然资源部等多部门协同推动配套政策落地，着力解决存量房产去库存问题，同时平衡市场需求，促进房地产市场平稳发展。

（3）政策优化与推进：2024年6月，国务院常务会议和后续的政策推进会中，明确要求地方政府和金融机构抓紧落地已出台的存量房收储政策。央行在9月进一步优化了保障性住房再贷款政策，将支持比例提升至100%，并允许专项债券用于土地储备，扩大了对存量土地收购的金融支持。财政部、住建部等表示，支持地方政府通过专项债券、金融机构再贷款等方式，加速收购未售存量商品房，并将其用于保障性住房。

图表:收储相关政策总

资料来源:政府官网、新浪财经、澎湃新闻等，国联证券研究所

在中央表示支持地方国有企业收购存量房屋用作保障性住房后，各地方政府因城施策，跟进了相关落地政策。从收储目标来看，主要分为收储存量新房和收储存量二手房，两种均已有落地项目。收储存量新房：人民银行设立3000亿元保障性住房再贷款，支持地方国有企业以合理价格收购已建成未出售商品房，用作配售型或配租型保障性住房，对不同所有制房地产企业一视同仁。截止2024年10月初，已有超过50个城市表态支持国有企业收储，包括核心一二线城市以及三四线城市。

图表:发文支持国企收储存量新房的城市名单

资料来源：克而瑞，国联证券研究所

收储存量二手房：目前有三种模式。1）旧房换购模式。地方政府通过“以旧换新”的模式，同开发商、购房者、住房管理部门协作，完成存量二手房收购，加快存量商品房去库存；2）发放换新补贴。购房者出售旧房并购买新房后，可以获得一定补贴，补贴方式有税费补贴、新房面积补贴、按套补贴等模式；3）“旧转保”模式，地方政府不买断房屋所有权，通过一次性支付5-10年租金，将存量二手房用作保障性住房。

图表:收储存量二手房的三种模式

资料来源：克而瑞，国联证券研究所

多个城市已发布收储相关的落地细则，对房源的地理位置、条件和价格做出明确要求。从现有的执行公告来看，对房源的要求较高，主要体现在：1）部分城市要求房源套型面积在90平方米以下，但满足要求的存量房源相对较少；2）多数城市要求整栋或整单元未售，可封闭式管理；3）收购参考价格，多数城市以保障房重置价格（土地划拨成本+建安成本+不超过5%的利润）为参考上限。

图表:主要城市收储政策细则

资料来源：克而瑞，国联证券研究所

部分城市已有收储项目落地。收储进展方面，首批纳入“租赁住房购房贷款”的试点城市进展较快，截止10月初，福州、重庆、天津、郑州、武汉、青岛等城市均有收储项目落地。从收储用途来看，目前落地的项目均为保障性租赁住房；从收储规模来看，天津、青岛等城市规模在千套左右，规模相对较小。受收储房源要求较高、收储价格协商难度大、资金成本高等因素影响，收储进展较为缓慢。

政策支持资金利用率较低。2024年6月，央行设立3000亿元保障性住房再贷款，原来的租赁住房贷款支持计划就不再实施，已发放贷款的利率和期限保持不变，其1000亿元额度包含在保障性住房再贷款3000亿元额度之内。根据央行发布的《2024年第二季度中国货币政策执行报告》，截止2024年6月末，金融机构发放的租赁住房贷款余额为247亿元，租赁住房贷款支持计划余额为121亿元。

二、全国收储面临约束——项目收益水平待提升

在中央定调下，央行、财政部均已表示支持地方政府收储存量房以及存量土地，本轮收储已经明确的资金来源有央行的3000亿专项借款，财政部允许的地方政府专项债用于收储，此外预计还有地方政府的财政补贴。

1）专项借款（央行&政策性银行）央行3000亿专项借款已出台，对标2014-2019年棚改的抵押补充贷款（PSL）。2014年4月央行创设抵押补充贷款工具（PSL），2014年12月开始投放，2016年投放量达到历史高点9750亿，2015、2017和2018年也都维持在6000亿元以上的投放规模，2019年逐步收缩，2020-2021停止新投放，直至2022年四季度重新投放用于保交楼专项贷款。PSL的运行逻辑为，国开行发放专项贷款定向用于拆迁安置，地方政府拆迁完成后出让土地偿还贷款。本轮中央行设立3000亿元保障性住房再贷款，请务必阅读报告末页的重要声明19/26行业研究|行业深度研究支持地方国有企业以合理价格收购已建成未出售商品房，用作配售型或配租型保障性住房。保障性住房再贷款利率1.75%，商业银行给收购主体配套融资的利率为2.25%

图表:典型房企销售表现(2024年1-10月累计值)

资料来源：wind，国联证券研究所

2）专项债（财政部&地方政府）财政部允许地方政府使用专项债券用于收购存量商品房和土地储备。在上轮棚改中，2018年3月财政部、住建部联合发布《关于印发<试点发行地方政府棚户区改造专项债券管理办法>通知》，棚改专项债逐步替代PSL成为棚改的主要资金来源。2019-2020年配合地产调控，被限制“仅支持已开工项目，且不得用于货币化安置项目”，2021年房地产市场下行，棚改专项债使用范围放宽，调整为“主要支持在建收尾项目，适度支持新开工项目”。2023年全年地方政府新增保障性安居工程（包括城镇老旧小区改造、保障性租赁住房、棚户区改造等）专项债4706亿元，占总新增专项债比例9.6%。2024年10月财政部新闻发布会，明确允许地方政府使用专项债券用于收购存量商品房和土地储备，收储资金来源扩大，预计对全国收储的推进落地有积极作用。

图表:地方政府月度新增专项债券金额 图表:地方政府月度新增“棚改专债券”金额

资料来源：wind，国联证券研究所

3）财政补贴地方财政支出用做资本金或补贴，起撬动杠杆以及补贴运营作用。中央和地方一般公共预算支出中，与收储存量房作保障房相关的资金科目为“保障性安居工程支出”（千亿体量），2023年为2911亿元，主要发挥杠杆撬动以及补贴项目运营作用

图表:全国公共财政中保障性安居工程支出

资料来源：wind，国联证券研究所

当前全国平均租金回报率2.25%，一线城市租金回报率平均1.70%。从全国百城层面看，随着房价下跌，租金水平亦有下跌，但跌幅相对房价较小，租金回报率自2022年以来小幅回升，截至2024年9月百城住宅租金回报率为2.25%，较2020年12月的低点提升21BP。从单城市看，一线城市租金回报率更低（可视为估值更高），2024年9月北京、上海、广州、深圳的租金回报率分别为1.54%、1.81%、1.77%和1.68%。

图表:中国百城住宅租金回报率走势

资料来源：wind，国联证券研究所

图表:一线城市租金回报率(%)走势

资料来源：wind，国联证券研究所

租金收益难以覆盖成本&收储定价偏低，政府和房企交易意愿均不强。央行3000亿元保障房专项贷款从商业银行投向收储平台的利率为2.25%，与百城租金回报率相当，而收储平台在开展业务过程中也需投入运营成本，当前的租金回报水平难以覆盖成本。因而多数地方政府在收储时将保障房重置价格（土地划拨成本+建安成本+不超过5%的利润，约市价五六折）设为参考价格上限，房企在出售相应资产时折价较大，意愿或不强烈。

三、专项债收储政策有望加速落地

三项“化债”举措分别为：（1）2024年起连续五年每年8000亿元新增专项债；（2）全国人大常委会批准6万亿元债务置换地方政府存量隐性债，分三年安排，每年2万亿；（3）2029年及以后年度到期的棚改隐性债务2万亿仍按原合同偿还。我们认为，本次会议的化债方案有利于防范化解地方债务流动性风险，缓释地方当期化债压力、减少利息支出，帮助地方畅通资金链条，增强发展动能。

会议披露，支持房地产市场健康发展的相关税收政策，已按程序报批，近期即将推出。参考近期重大会议内容，此处的税收政策我们推测，为普通住宅相关的增值税优惠。普通住宅与非普通住宅认定标准自2005年提出，其中普通住宅可以享受土地增值税和增值税减免。2023年底以来，深圳、北京、上海、江苏、山西等地陆续放松或取消普通住宅认定，2024年10月12日财政部表示，正在研究与取消普宅认定相衔接的增值税、土地增值税政策。我们认为，取消普宅认定相关税收政策，有利于降低开发商土地购置成本和居民购房置换成本，刺激市场交易活力，本次会议是对政策落地节奏的进一步明确

会议披露，专项债券支持回收闲置存量土地、新增土地储备，以及收购存量商品房用作保障性住房方面，财政部正在配合相关部门研究制定政策细则，推动加快落地。在2024年10月19日的《财政发力对地产有哪些影响？》报告中，我们测算得出，2020H以来现房库存占比爬升，从2020H的13.7%上升至2024H的26.7%，且小体量未出险/民营房企有较高现房库存压力。我们认为，专项债收储政策的加快落地，有利于缓解现房累库压力，降低行业结构性流动性风险，从供给端发力推进“止跌回稳”。

四、机会观点

收储资金层面已明确，建议关注重点布局一线及核心二线城市的房企、活跃度提升的房产中介平台、高效运营的头部物业管理公司及城投类地产公司，同时，地方化债规模符合预期，政策加速推进，建议持续关注核心城市二手房价格复苏及地产政策细节披露与落地情况。

研究承诺

本报告所采用的数据均来自合法合规渠道，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。承诺遵守国家法律、法规及证券监管机构、行业自律组织的各项规章制度，恪守独立诚信、谨慎客观、勤勉尽职、公正公平的原则，为投资者提供专业服务。

投资评级说明

评级标准

概念标的：相对强于市场基准指数收益率5％～15％之间；

中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间；

回避：相对弱于市场基准指数收益率5％以上。